Қытайлық жасанды интеллект әзірлеуші Zhipu компаниясының құны жылдық табысының 1280 еселігіне бағаланды: көпіршік пе, әлде жаңа шындық па?
ЖИ нарығы өзінің құбылмалылығымен және кейде иррационалдығымен таң қалдыруды жалғастыруда. Бұл жолы назар орталығында қытайлық тілдік модельдерді әзірлеуші — GLM-5.2 моделінің жасаушысы Zhipu компаниясы тұр. 2026 жылғы 8 қаңтарда Гонконг биржасына шыққан Zhipu ірі тілдік модельдерді әзірлеушілер арасындағы алғашқы ашық компания болды. Ал оның бағалануы аналитиктерді нағыз шокқа ұшыратты.
1280 мультипликаторы: аномалия ма, әлде жаңа стандарт па?
Менің нарықтық деректерге негізделген есептеулерім бойынша, GLM-5.2 шығарылғаннан кейін Zhipu (Z.ai) капитализациясы $118 млрд-тан асты. Ал компанияның 2025 жылғы жылдық кірісі бар болғаны $107 млн шамасында болды, ал таза шығыны 4,7 млрд юаньды құрады. Бұл Zhipu-дың шамамен 1280 жылдық кіріс мультипликаторымен саудаланатынын білдіреді. Салыстыру үшін: OpenAI $25 млрд кіріс және $852 млрд бағалаумен 34 мультипликатормен, ал Anthropic $47 млрд кіріс және $965 млрд бағалаумен 21 мультипликатормен саудаланады.
Айырмашылық орасан зор. Zhipu кем дегенде 50 мультипликатордағы ағымдағы капитализациясын ақтау үшін оның сатылымы жылына $2,7 млрд-қа дейін өсуі керек — бұл 26 есе. 20 мультипликатор үшін $6,9 млрд қажет болады, немесе 65 есе өсу. Тағы бір қытайлық әзірлеуші — MiniMax-те де ұқсас жағдай: $79 млн кіріс кезінде капитализация шамамен $23 млрд, бұл 290 мультипликаторды береді.
Неліктен қытайлық ЖИ-компаниялары соншалықты қымбат бағаланады?
Менің ойымша, негізгі себеп — нарықтың құрылымдық ерекшелігі. Қытайлық әзірлеушілердің кірістерінің едәуір бөлігі үшінші тарап инференс провайдерлеріне (басқалардың ЖИ-модельдерін өз серверлерінде іске қосатын және API арқылы қолжетімділікті сататын қызметтерге), мысалы OpenRouter, Venice және BaseTen-ге кетеді. Пайдаланушылар осы модельдермен жұмыс істегісі келеді, бірақ құпиялылыққа қатысты алаңдаушылықтан деректерді тікелей Қытайға жіберуге дайын емес. Сондықтан олар кірістің лев үлесін «алып қоятын» делдалдарға жүгінеді.
Жағдайды өзгерту үшін қытайлық компаниялар пайдаланушы деректерін сақтамайтынын дәлелдеуге және бәсекелестерге қарағанда төмен баға ұсынуға мәжбүр болады. Мұны мәдени және әлеуметтік себептерге байланысты жасау өте қиын болады. Баламалы сценарий — американдық инференс провайдерлерінің капиталына кіру және кіріс үлесінің орнына үздік модельдерге ерте қолжетімділік туралы келісімдер жасау. Сонда ақша модельдерді әзірлеушілерге провайдерлер арқылы келе бастайды, пайыздық қатынаста болса да, бірақ нарықтың жалпы көлемінің өсуімен.
Менің талдауым: көпіршік пе, әлде болашаққа инвестиция ма?
Zhipu-дың ағымдағы бағалануы болашақ экспоненциалды өсуге жасалған ставка екені анық, ағымдағы қаржылық көрсеткіштердің көрінісі емес. Нарық Қытайдың ЖИ саласындағы үстемдігіне сенеді, бірақ нақты бизнес-метрикаларды елемейді. Менің ойымша, капитализация мен кіріс арасындағы мұндай алшақтық — алаңдатарлық сигнал. Егер Zhipu тікелей сатылымды күрт арттыра алмаса немесе нарық құрылымын өзгерте алмаса, түзету сөзсіз. Әзірге біз технологияға деген сенім қаржылық талдаудың ақыл-парасатын көлеңкелейтін «күту көпіршігінің» классикалық мысалын байқап отырмыз.